据 Woofun AI 消息，凯雷集团高级顾问、前高盛全球大宗商品研究主管 Jeff Currie 发出明确预警，指出以英伟达为代表的 AI 科技板块市值已严重高估，而能源与实物硬资产则处于深度低估状态。Currie 将这一宏观格局的结构性逆转定义为“旧经济的复仇”，并强调自 2020 年 10 月启动的大宗商品超级周期远未终结。他认为，标普 500 指数中能源板块当前仅占约 3% 的权重，理应回升至 10% 至 15% 的合理区间，这部分估值修复的空间最终将从被过度炒作的 AI 板块中剥离。当前市场正面临资本错配的严峻考验，超大规模数据中心运营商激进的资本支出节奏，与 2014 年矿业和石油公司过度扩张时的历史轨迹惊人相似，正在为下一轮危机埋下隐患。

历史规律的复盘揭示了这一现象并非偶发，而是约每 12 年循环一次的结构性周期。Currie 指出，20 世纪 50 年代的大规模建设导致 60 年代价格被压低，资本转而追逐“漂亮 50”等新经济资产，对旧经济的投资停滞最终在 70 年代引爆了大宗商品超级周期。他特别澄清，70 年代的超级周期并非由阿拉伯石油禁运直接造成，那仅是导火索，真正的种子早在 60 年代初投资停止时便已埋下。

这一逻辑在 2002 年互联网泡沫崩溃时得到了首次验证，当时 Currie 在高盛首次提出“旧经济复仇”概念，如今他确信这是系统性规律的重复。当前周期的供给侧特征同样清晰：炼油利润率与原油价格几乎持平，根源在于炼油产能长期投资不足叠加俄罗斯炼厂受损；铜矿和油田同样缺乏有效投入。Currie 直言，“油价上不去，是因为炼油产能不够，不是原油本身不够。”

需求侧的三大引擎正在全面加速，且自 2020 年提出以来非但未曾弱化。首先是逆全球化趋势，从国防支出扩张、关键矿产产业回流，到供应链从“恰好够用”向“以防万一”的备用库存模式切换，这一趋势自 2018 年贸易摩擦时已见端倪，当前正被大幅加速推进，每一项均高度依赖大宗商品投入。其次是电气化进程，Currie 纠正了广泛存在的误读，指出可再生能源与核电的兴起源于 20 世纪 70 年代的能源安全危机，而非气候议题。“能源转型”这一表述由吉米·卡特在 70 年代提出，核心指向能源安全。无论叙事框架如何包装，电气化的底层逻辑不变，数据中心需求的叠加更令这一逻辑显著强化。最后是货币贬值，大规模财政再分配积累了巨额债务，实质是法定货币购买力的持续稀释。法定货币体系自 1971 年才正式确立，在人类历史中不过是一场极短的实验。伴随金价持续上涨，各国央行储备中黄金占比自然提升，全球货币体系正在向类金本位状态悄然漂移。

针对投资策略，Currie 建议机构投资者将大宗商品敞口设定在约 3% 左右，理由是其波动性较高，少量仓位已能提供显著敞口；若投资者对波动性容忍度更高，在超级周期阶段可适当上调。他特别提示，纯量化模型基于大宗商品与股票的负相关性会建议配置 20% 至 30%，但他认为这一比例过高。在投资工具选择上，Currie 着重强调期货曲线形态对实际收益的关键影响。他指出，在大宗商品出现稀缺时，期货曲线呈现“贴水”结构（近期合约贵于远期合约），每次滚仓时买入相对便宜的远期合约、卖出较贵的近期合约，这一“滚动收益”单独即可贡献约 30% 的回报。“油价本身只是方程式的一部分，曲线的形态同样关键。”他以俄乌冲突为基准指出，尽管当前油价实际低于彼时水平，但持续滚仓的投资者累计收益仍达 30% 至 40%，正是拜这一机制所赐。相反，在期货曲线正向结构下（远期贵于近期），滚仓每次均会造成损耗，这正是 2009 年、2020 年部分散户购买 USO 基金后在油价大涨情形下仍录得亏损的根本原因。

Woofun AI 整理数据显示，现有主流产品如高盛大宗商品指数（GSCI）和彭博大宗商品指数均为数十年前的设计，长期未经系统性更新。Currie 认为，任何在大宗商品交易台工作了十年的人，都能构建一个能比高盛大宗商品指数高出 10% 收益的指数。他目前正致力于构建新一代大宗商品投资产品，计划通过主动型 ETF 结构或总回报互换合约加以实现，核心目标是让投资者在维持多头敞口的同时，无需自行处理繁琐的期货滚仓操作。新产品设计的重点在于如何保留和捕捉稀缺溢价，以及如何优化滚仓机制。Currie 同时坦言，他的角色已发生根本性转变：在高盛 27 年间，他的工作是告诉世界大宗商品值多少钱；如今他创立了在墨西哥湾从事石油和天然气生产的 1947 Oil & Gas，亲身持有了这些资产。“这是一个完全不同的对话角度。”

这一从理论分析到实体持有的转变，标志着市场风向的深刻变化。当 AI 板块的估值泡沫与旧经济的实物短缺形成鲜明对比时，资本配置的逻辑正在发生不可逆转的偏移。历史周期的轮回与供给侧的结构性错配，共同构成了当前市场最核心的矛盾变量。对于投资者而言，忽视这一“旧经济的复仇”周期，可能意味着在下一轮资产价格重估中错失关键机会，甚至面临巨大的回撤风险。这不仅是资产配置比例的调整，更是对宏观经济底层逻辑的重新认知。