加密咨询公司 Novora 近期完成了一项针对 150 多种主流加密协议的深度调研，结果揭示了行业在信息披露方面的惊人盲区。尽管做市商在代币交易生态中扮演着核心角色，但研究发现不到 1% 的协议会公开披露与做市商相关的具体条款。在整个庞大的研究数据集中，仅有去中心化流动性平台 Meteora 例外，其通过 2025 年发布的年度代币持有者报告公开了相关安排。

该研究覆盖范围极广，囊括了去中心化交易所、借贷平台、永续期货产品、第一层及第二层网络、桥梁技术以及中心化交易所代币等关键领域，涉及协议的总估值跨度从约 4000 万美元至 450 亿美元不等。

Novora 采用了一套二元透明度评估标准来量化这些协议的表现，该标准综合考量了信息披露情况以及第三方数据的覆盖程度。分析过程中，团队参考了 Artemis、Token Terminal、Dune、DefiLlama 和 Blockworks Research 等多个权威公开来源的数据。

Novora 创始人 Connor King 在 X 平台上直言，这是整个行业中最严重的透明度缺陷。他指出，在传统金融市场中，此类关键协议内容均会被强制公开披露，而加密行业的所有市场参与者却在缺乏这些基础信息的情况下盲目开展业务，这种信息不对称构成了巨大的系统性风险。

这一发现深刻暴露了加密行业在投资者关系管理上的结构性短板。数据显示，在被调研的协议中，有 91% 能够产生可追踪的收入，然而仅有 18% 的协议会发布季度报告，更只有 8% 的协议发布了面向代币持有者的正式报告。

这表明底层数据实际上已经存在且具备可获取性，但极少被以结构化、标准化的方式呈现给投资者。与此同时，第三方数据分析基础设施已发展得相当成熟，主要平台的数据覆盖率已超过 85%，这意味着基础数据获取门槛极低，却鲜少被正式纳入项目方的官方报告体系中。

从细分领域的表现来看，透明度差异显著。永续期货协议和去中心化交易所在信息披露和价值积累机制方面表现相对较好，展现了较高的合规意识。相比之下，第一层网络及基础设施项目尽管市值规模更大，但在这些关键维度的透明度上却相对较低，形成了大而不明的尴尬局面。

这种反差暗示了不同赛道在治理成熟度上的巨大鸿沟，也反映了部分头部项目在投资者沟通策略上的滞后。

长期以来，不透明的做市商安排一直是加密行业备受诟病的痛点，尤其是涉及代币借贷的机制。批评者认为，这类机制极易诱使做市商将借入的代币抛售到市场上，从而人为扰乱市场秩序。美国证券交易委员会甚至曾指控部分所谓的加密做市商从事价格操纵行为。某些做市商安排的结构存在严重缺陷，容易引发负面连锁反应，导致市场信任度下降。

其中一种被广泛采用的借贷期权模式尤为典型。在这种模式下，项目方将代币借给做市商，后者利用这些代币提供流动性并开展交易活动，这种安排往往与项目的上市协议紧密绑定。

批评者指出，这种结构实际上构建了一种扭曲的激励机制，促使做市商倾向于将借来的代币抛售以压低价格，从而从中获利。这种操作直接导致处于早期发展阶段的项目面临流动性枯竭和代币价值大幅下跌的双重打击，严重损害了长期投资者的利益。