据 Woofun AI 消息，稳定币行业的权力结构正发生根本性逆转，Circle 及其核心产品 USDC 面临严峻挑战。尽管 USDC 在合规市场占据主导，但交易所、商户网络及钱包平台等渠道的议价能力不仅未降反升，这种结构性变化正直接威胁 Circle 的盈利根基，与其此前预期的主导地位红利形成鲜明反差。

在加密原生领域，渠道对发行方的利润挤压已呈现极端化趋势。Coinbase 首席执行官布莱恩·阿姆斯特朗确认，双方下月将按原有条款续签营收分成协议，这意味着 Circle 必须继续将一半利润（不含自身渠道部分）让渡给 Coinbase，而后者平台上通过 USDC 产生的所有利润则完全归 Coinbase 所有。

这一结果彻底粉碎了市场关于 Circle 可凭借 USDC 主导地位重新谈判更低分成比例的乐观预期。更极端的案例来自 Hyperliquid，该平台与 Coinbase 达成的新协议规定，Hyperliquid 将获取其现有 USDC 储备所产生的 90% 利润，这种近乎垄断性的收益分配凸显了强势渠道的议价霸权。

与此同时，L2 级 Robinhood 区块链选择 Paxo 发行的 USDG 而非 USDC，且几乎未影响用户增长，其核心原因在于 USDG 承诺将 97% 的渠道收益返还给平台。OUSD 等更具竞争力的合规稳定币的出现，进一步加剧了竞争态势。可以预见，当 Circle 面对币安或 Kraken 等拥有庞大用户基数的传统加密货币渠道时，谈判处境将更为艰难。正如 Alex Xu 所指出的，若 Circle 能给予 Hyperliquid 如此优厚的条件，却对币安或 Kraken 维持苛刻条款，这种双重标准极易引发渠道方的集体反弹，毕竟这些巨头并非易于妥协的对象。

Woofun AI 整理数据显示，这种议价能力的丧失不仅局限于加密领域，更蔓延至 Circle 试图拓展的传统与新兴支付场景。在传统支付领域，Stripe、Visa 和 MasterCard 凭借对商户和银行网络的深度掌控，以及成熟的争议解决与合规基础设施，构成了强大的渠道壁垒。它们不仅在挤压 USDC 的利润空间，更通过支持 OUSD 等项目直接参与竞争，连 Circle 的主要合作伙伴 Coinbase 也是 OUSD 的支持者之一。

在代理人支付领域，稳定币的市场份额前景尚不明朗，基于商业合同的传统支付基础设施和积分系统足以应对大部分需求，而高频小额支付场景则难以撼动现有体系。更为关键的是，商户、代理人和消费者对具体使用哪种合规稳定币（无论是 USDC、USD1、OUSD 还是 OUSG）并无强烈偏好，这种同质化特性使得 Circle 在传统支付和代理人支付领域的议价能力远低于其在加密圈的地位，渠道和消费者拥有绝对的选择权。

对于 Circle 的投资者而言，上述结构性风险不容忽视。这些问题并非近期才显现，早在 3 月 21 日发布的《从腾讯到Circle：投资中那些简单而又复杂的问题》一文中，作者便已指出 Circle 面临的困境，当时仍有不少投资者期待其股价回升至 130 美元。此后 OUSD 的崛起、与 Hyperliquid 就 90% 利润分成的谈判以及 Coinbase 协议的重签，均印证了早期的分析判断。随着渠道霸权的持续强化，Circle 的盈利模式正面临系统性重构，投资者需重新评估其长期价值逻辑。