据 Woofun AI 消息，美银首席策略师 Michael Hartnett 最新研判显示，其跟踪的 Bull & Bear Indicator 已攀升至 9.7，创下自 2021 年初"模因股泡沫"时期以来的最高纪录。该指标距离满分 10 分仅余 0.3 的微小差距，这一读数并非单纯反映单一资产的涨跌，而是资金流向、信用利差、市场广度及投资者仓位共同交织形成的风险偏好综合体现。9.7 的极值意味着市场对股票、信用债及其他风险资产的态度已逼近历史极端水平。面对这一信号，Hartnett 并未呼吁全面清仓，而是提出"夏季撤退或轮动，而非重新加仓"的战术建议。其核心逻辑在于：尽管企业盈利仍是牛市的核心引擎，但金融条件决定了这台引擎能否持续驱动股价，因此形成了"战术谨慎、战略看多"的矛盾统一立场。

本周 Bull & Bear Indicator 的上升主要由三项因素驱动：高收益债资金强劲流入、全球高收益债和 AT1 债券利差收窄，以及全球股指市场广度的改善。这表明风险偏好并未局限于少数美股科技龙头，而是向债券及其他资产扩散。资金流向数据印证了这一全面升温态势：现金流入 537 亿美元，其中股票流入 329 亿美元，债券流入 231 亿美元，黄金和加密资产分别流入 9 亿美元和 6 亿美元。细分来看，投资级债券流入 102 亿美元，若按年初至今速度折算，全年流入规模有望达到创纪录的 5270 亿美元；高收益债券流入 41 亿美元，为 2024 年 7 月以来最大单周流入；美股流入 96 亿美元，年化规模同样处于历史高位。

然而，全面流入背后隐藏着结构性分化。Woofun AI 整理数据显示，科技股基金本周流出 7 亿美元，为六周来首次出现净流出；半导体 ETF 流出 24 亿美元，同样创下六周来的首次净流出纪录。

这意味着，尽管市场整体仍在拥抱风险，但此前最拥挤的科技和半导体交易已出现局部降温，乐观情绪在扩散的同时也伴随着内部结构的调整。

Bull & Bear Indicator 越接近 10，市场一致预期越强，对意外消息的承受能力则越弱。Hartnett 并未否认牛市的根本支撑——企业盈利。报告指出，12 个月远期 EPS 预期上调 33%。

此外，过去三个月约 350 亿美元的关税退款，部分逆转了 2025 年 5 月至 7 月期间约 750 亿美元的关税盈利冲击。只要盈利持续上升，市场便难以仅因情绪过热而立即见顶。但 Hartnett 强调，EPS 是引擎，金融条件则是变速箱。在他的框架中，汽油价格升至 4 美元/加仑、美元兑日元升至 160，或美国国债收益率升至 5%，均可能成为牛市难以逾越的门槛。

这些变量将通过不同渠道压制风险资产：油价上涨拖累消费并推高通胀；美债收益率升高抬高融资成本并压低估值；日元走弱则反映全球套息交易及汇率体系承压。信用市场内部的分化已初现端倪：尽管全球高收益债和 AT1 利差收窄显示整体风险偏好强劲，但 AI 超大规模云厂商的信用利差和 CDS 仍处于高位。Hartnett 认为，信用市场发出的信号比股票市场更为谨慎，债券投资者开始重新评估大型科技公司扩大 AI 数据中心投资背后的资本开支、现金流及融资压力。

股票与信用市场的分化是当前最值得关注的信号。股票投资者仍在交易 AI 增长与盈利上修，而信用投资者则计入高资本开支带来的资产负债表压力。因此，Hartnett 的"夏季撤退"更接近仓位调整建议，而非崩盘预判。他主张降低风险资产敞口，或从银行、工业和半导体等周期板块，轮动至必需消费品等防御板块，以及 REITs、小盘股、生物科技等久期资产和美元。与短期谨慎不同，其长期资产配置策略依然是"做多股票、做空债券"。核心理由在于股市对美国经济和政策的重要性日益凸显。继 2024 年和 2025 年美国家庭股票财富合计增加约 9 万亿美元后，2026 年以来又增加约 7 万亿美元。经济越来越依赖股票上涨带来的财富效应及 AI 数据中心资本开支热潮。

在此背景下，Hartnett 认为政策制定者可能将股市视为"大到不能倒"，若金融市场压力快速扩大，政府可能通过汇率干预、财政调整等工具防止金融条件收紧终结繁荣。但"政策托底"不等于市场不跌，最终结束繁荣的往往还是债券市场。真正危险的情景是收益率上升、美元下跌，迫使财政政策转向，推动资产配置从股票回流债券。

Hartnett 还提出了一个直观的反转信号：收益率上涨、银行股下跌。目前"银行股上涨、收益率上涨"被视为经济强劲的组合，但若收益率继续上升而银行股下跌，则意味着融资成本、信用风险和经济压力已超过利率上行收益。历史上，该指标在 2004 年、2006 年、2018 年和 2020 年都曾进入类似极端区间，但每次反转时点和诱因各异。9.7 的读数提示市场已充分反映软着陆、盈利增长、AI 投资及政策托底的乐观预期。

只要 EPS 上升且金融条件未明显收紧，行情仍可能维持；但当情绪逼近满分，市场留给坏消息的缓冲空间已大幅缩小。因此，Hartnett 坚持"战术性看空、战略性看多"：短期不愿为拥挤交易加码，长期则坚信财富效应、AI 资本开支和政策选择将支撑股票。接下来，比静态读数更值得关注的是三组动态变化：科技和半导体资金是否继续流出，AI 云厂商信用风险是否进一步上升，以及市场是否会出现"收益率上涨、银行股下跌"的反转组合。